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华菱钢铁和安米股权置换的背后诉求：不对等交换

6月7日，华菱钢铁[2.55 -1.54%]发布公告，未来将通过一项复杂的期权式股权置换来实现华菱集团、安塞乐米塔尔(以下简称‘安米’)在华菱钢铁和汽车板公司的股权置换。钢铁行业全面低迷的背景下，这场交易的背后折射出关联方各自的利益诉求。

不对等的交换

目前在汽车板合资公司的全部股份中，华菱集团持有33%，安米持有33%，华菱钢铁34%。

最新的交易内容为，华菱集团拟将其持有的汽车板公司17%的股权转让给华菱钢铁，16%的股权转让给安米，同时授予安米在未来24个月内向华菱集团出售所持有的华菱钢铁6亿股股份的卖出权利。

这样的结果是，未来汽车板公司中没有了华菱集团，安米的持股比例提升至49%，出资额由5.049亿元增加到12.74亿元，剩余的51%属于华菱钢铁。

而安米在将其持有6亿股华菱钢铁出售给华菱集团后，其在华菱钢铁的股份减少到10.07%，而华菱集团的持股比例将达到59.91%。

简言之，华菱集团与安米，前者增加了华菱钢铁的股份减少汽车板股份，后者则相反。

表面上看来，这是一个对等的置换交易过程。“但其实安米是可以通过这样的交易套一部分资金的。”某不具名分析师对新金融记者说。

根据6月11日签署的《湖南华菱钢铁股份有限公司收购报告书(摘要)》显示， 安米可在未来24个月内，按照与华菱集团的约定,分四期(每6个月为一期)按第一二期每股价格4元，三四期每股价格4.4元行权，向华菱集团行使卖出其所持华菱钢铁6亿股股票的选择权，每期不超过1.5亿股。

以此计算，仅出售6亿股票安米将套现约25.2亿元(一二期为4元×1.5亿股×2=12亿元，三四期为4.4元×1.5亿股×2=13.2亿元)，而按规定安米通过本次期权交易所获得的部分资金将用于收购华菱集团所持有汽车板公司的股权和对汽车板公司的增资，但是实际上安米用于这部分的资金应该是12.74亿元-5.049亿元=7.691亿元。换句话说，安米增资汽车板项目之后还会剩余17亿元左右的资金。

但安米能否行权的前提, 则取决于正在共同建设的高端汽车板合资企业的建设进度和技术转让的关键进度节点。

现在二级市场上华菱的股价是2.6元/股左右，而双方规定的4元/股远远高于市场价，“这就不难看出华菱也一定是想得到些什么”，在上述研究员看来，“华菱不会傻到掏出这么多真金白银去购买这些股份，它一定是想要安米的技术，而安米趁机坐地起价。”

华菱的技术攻坚

虽然此次的股权置换使得双方合资的汽车板项目有了突破性的进展，然而早先有关该项目的是非从未停止过。“2005年我们选择与安米合作，最大的希望就是获得他们先进的技术”，华菱知情人士对新金融记者说，但进展并非一帆风顺。

华菱资料显示，早在2008年6月，华菱钢铁与华菱集团曾与安米签订一份《合资经营合同》，三方出资成立“汽车板合资公司”，新建汽车板冷轧和热镀锌生产线；当时三方的股份各占三分之一左右，安米承诺向合资公司提供技术许可、生产线设计及生产和质量提升所必要的技术，并向华菱涟钢提供热轧板生产相关技术、技术支持和培训等。

“但是后期涉及到关键技术转让的时候，谈判相当困难。”上述知情人士表示。据他回忆，最初华菱与安米合作时已经涉及到了未来技术的转让，“但当时就是泛泛地说需要转让汽车板等技术，但至于汽车板的什么技术并没有做非常细致的规定。”

后来，华菱方面建立了汽车板相关的生产线，并对安米提出需要什么样的技术，但安米在关键技术的转让方面并不痛快。

据该知情人士介绍，正因为大家当初有承诺做汽车板，所以才建立了前期的生产线，“算上炼钢和其他一些配套总共投资将近100亿元，但我们并不希望这个只用作生产普通的产品。”

当然他并不否认华菱的确有过一些技术指导，也会对中国工人进行培训，但这些都是外围的。

于是，2011年7月湖南省证监局发布《关于对湖南华菱钢铁股份有限公司采取责令改正措施的决定》，指出由于安米一直未提供技术支持，导致2010年华菱涟钢生产热轧板卷亏损8.57亿元。其中，仅安米未按要求提供技术支持一项，导致华菱涟钢2250热轧线投产后无法生产高质量、高附加值的热轧基板，2010年亏损8.57亿元。

不过随后的8月31日，华菱集团与安米便发布共同声明确认，双方将“追求长期的战略伙伴关系及合作的落实，双方对华菱钢铁当前的扭亏增效和未来的持续发展充满信心。”

安米内部人士也对新金融记者表示，是由于项目本身的审批被拖延了，实际上“我们也是做了很多前期工作的。”

而在上述华菱知情人士看来，最耽误时间的是与安米一次又一次的谈判，同时他肯定，这样的整改书确实能够促使安米转让关键技术落到实处。

对华菱来说，股权置换后加强了华菱集团自身的决策能力，更重要的是在汽车板生产线上有更多安米的支持。“以后这个厂只有安米和华菱钢铁两个股东，股份上基本不分伯仲，这个生产线的好坏对双方都有很大的关系。”他进一步解释，“现在安米49%的股权就将其与这个项目的利益更加紧密，它更愿意把技术拿出来，不仅转让了技术而且对整个生产线的掌控能力也大大提高了。”

华菱的努力终究没有白费，根据协议，安米承诺将助力华菱进入主流板材市场。向汽车板合资公司转让包括1200 MPa VHSS高强度钢材和USIBOR钢在内的最先进的汽车板生产技术，同期完成对华菱涟钢上游热轧板的技术转让，帮助涟钢建立完善的板材质量控制体系和研发体系，待汽车板合资公司一投产即可赢得市场先机。

虽然此次双方的置换并不对等，但最终华菱得到了对它而言最重要的。

安米一举多得的盘算

对安米来说，这样的股权置换不仅可以变相抽身深陷亏损窘境的华菱钢铁，加码未来最具潜力的项目，还能剩余一部分资金供己所用。

公开数据显示，2010年全年，华菱钢铁亏损额高达26.4亿元。公司2011年度净利润虽盈利7013.62万元，但来自政府的11.68亿元补贴及其非核心资产的出售立下了汗马功劳。也就是说，仅靠华菱钢铁自身主业的盈利能力是达不到的。

反观华菱的第二大股东安米，虽然2011年4季度亏损10亿美元，但由于前3季度盈利，全年实现净利润22.6亿美元。这样的反差也让外界猜测，安米是否对华菱的未来仍然充满信心。

今年2月，华菱钢铁公告称，公司股东安米申请，对其持有公司2007年度非公开发行限售股份解除限售，约2.57亿股将于2月24日上市流通。

按照双方曾经的承诺，这些股份自2007年非公开发行结束之日(即发行证券上市日2008年1月21日)后36个月内不得转让。依此标准，安米早在去年1月22日就可以将股份解除限售，然而去年至今，中国钢铁企业全面亏损。安米选择在一年之后解除限售，不免让人猜测其见行情不好，抽身离开之意。

此后，安米表示此举属于正常的商业行为，并无退出华菱钢铁的意图。上述安米内部人士也对记者表示，“从企业合作的角度讲，安米只是通过不同途径来调整双方的合作，让双方继续走下去且都能盈利，而不是说一赌气就不干了。”

而此次的股权置换，安米是选对了时机。其聪明之处在于既降低了其在华菱钢铁的持股，还将其巧妙地转换成汽车板合资厂的股份——未来可能最优质的资产。

其实，安米早已为这个汽车板项目铺好了路。

2011年8月，安米宣布不再参与经营宝钢新日铁汽车钢板公司。对此，安米内部人士解释，首先安米在里面只占12%的股份，且不属于技术支持方，所以后期的参与并不多。同时，“我们没必要去分散投资，所以就把精力转到华菱的汽车板项目了。”

来自宝钢董秘办工作人员的回复证实了以上说法：“这个合资项目是有排外性的，由于安米与华菱也有合作汽车板项目，所以安米撤资就可以从这个义务中解脱出来。”

由此可见，在安米眼中，与华菱合作的汽车板项目始终都是一个优势项目，只是要等到合适的时机出手才能达到利益最大化。

“如果置换成功，那么安米在关键的最具竞争力领域的股份就加大了，所以它不是为了单纯地置换股份，而是为了将股份用在更好的地方。”上述华菱知情人士指出，安米这样做实现了自己的利益最大化，“如果只是简单地把股份卖了，最多只是套现，而现在它将其变成最优质的资产。”

前述研究员更愿意将安米此举看做是其全球大战回答中的一步。资料显示，去年下半年，受欧洲持续债务危机的影响，欧洲、亚洲钢需求下滑，钢价下跌，从去年三四季度安米临时关闭了多座欧洲高炉和几座电炉。

“全球的钢铁业都不景气，安米在国外的钢铁企业有的实际已经亏损，长远来看中国未来的经济还是有希望的。”该研究员指出，“所以在中国虽然华菱也有问题，但安米需要将不是优势的资产转化成优势资产。”

汽车板前景

6月6日，华菱安米汽车板合资公司与西门子奥钢联等供应商签订了价值18亿元的主线采购合同，预计将于2014年上半年全面投产。汽车板合资公司的产能将由最初规划的120万吨提高到150万吨。

双方都看好汽车板未来的前景，在技术转让的目的中也明确指出：“有利于其与华菱钢铁共同分享中国快速发展的汽车工业所带来的巨大的汽车板市场空间，提升其在中国汽车板市场份额。”

这一点，业界还是比较认同。专注于冷轧板研究的行业研究员对新金融记者表示，与发达国家人均汽车数量相比，中国未来的市场还是有比较大的空间。加之，更巨大的空间来自于汽车的升级换代和对材料更高的要求。

“安米在汽车板方面的技术的确是世界领先的，它是很多欧美汽车品牌的供应商，而在中国的这些品牌目前很多还是全球采购，如果未来本土能生产这样的高端板，这块儿需求还是很大的。”同时他指出，像印度，越南等一些国家随着未来的发展，对这样的高端板材也会有需求。

对华菱来说，真正能够运用安米的汽车板技术是选择了一条捷径。通常汽车板的认证也需要很长时间，而合资厂生产出的汽车板用了安米的技术则可以直接使用，这样开拓市场也方便很多。

同时，当下钢厂的转型都是朝着高端钢材的方向发展的，“目前普通钢材的利润太低了，这样的合作可能会对华菱未来业绩做一个修补。”上述研究员称。

在前述华菱知情人士看来，这个汽车板生产线对华菱来说可能是未来结构调整产业升级的一个关键。

他以宝钢为例指出，宝钢发展的第三阶段是以取向硅钢为主自主创新过程，他认为宝钢走到这一步，一个重要的前提“是之前以生产汽车板为代表的引进技术消化吸收的过程。”这个过程使得宝钢总体水平上了一个很大的台阶。

“引进技术后，宝钢在汽车板领域经过了20年的探索消化，无论对企业的人才，管理水平，与用户的战略合作，服务理念等方面都得到了很好的提升，实际上是一个学习的过程，没有这个提升就很难到达自主创新的过程。”他说。

如果未来华菱能够通过引进安米的技术复制宝钢的路，那么即使在汽车板项目中没有股份，对整个华菱集团的长远发展来说也是有利的。

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